来源：财经杂志
机构认为，四季度A股是盈利验证下的震荡与结构分化格局，向上空间的打开需要盈利与政策的双重确认
文｜《财经》记者 张欣培 黄慧玲
编辑｜郭楠 陆玲
经历了国庆假期后首个交易日的下跌，10月9日，A股上演3800点保卫战。
上午A股表现疲弱。早盘三大指数集体低开低走，上证指数开盘后跌破3800点，创业板指盘中跌破3000点，科创50、深证成指同步下挫，全市场一度超4000只个股飘绿。
反转发生在午盘后。下午1点，市场强势回升，各重要指数均实现全面翻红。截至收盘，上证指数报收3813.79点，守住3800点，涨幅0.05%；深证成指报收12641.86点，上涨0.17%；创业板指收于3043.33点，上涨0.22%；科创50收于1457.27点，上涨0.07%。两市累计成交1.9万亿元。全市场超3200只个股上涨。
值得注意的是，资金抄底ETF迹象明显。10月9日早盘，多只核心宽基ETF成交额超过或接近上一交易日全天，午后成交继续放大。国庆节前，科创50、创业板、沪深300等宽基被主要净买入。
“上午盘面的表现并非系统性转熊，而是‘高位科技去泡沫+外部利率压制+节后兑现’三重共振。”三十三度资本基金经理程靓表示，“目前资金是从高位科技向红利防御与低位周期做‘高低切换’，属于风格再平衡，而非宏观基本面恶化引发的系统性大跌。”
站在四季度的起点，机构普遍对后市较为乐观。“A股下跌空间有限，具备盈利支撑行业有望成为资金配置方向。经历调整后，业绩韧性与积极的稳增长信号有望支撑市场逐步回稳。”中金公司表示。
中欧基金认为，四季度A股是“盈利验证下的震荡与结构分化”格局——指数中枢以震荡为主、中枢或小幅波动，风格由极端分化走向均衡；向上空间的打开，需要盈利与政策的双重确认。
黄金股在午后反弹中表现亮眼。南方基金分析认为，黄金产业链受金价企稳反弹驱动，相关公司盈利或有所改善，若后续美联储政策预期转松、金价续创阶段新高，板块或仍有上行空间；反之，若金价冲高回落，板块短期波动或加大。
A股盘中跌破3800点
10月9日，A股上演V型反转。当日早盘，两市低开低走。上证指数开盘后不久便跌破3800点重要关口，最低下探3754.14点，深证成指跌幅超过2%，创业板指、科创50跌幅均超过3%。
但是午盘后，在资金回补带动下，指数快速修复，传媒、影视院线、短剧、计算机软件、互联网服务、贵金属等方向表现较强，其中传媒板块涨幅居前，多只个股涨停。
主要指数悉数翻红。截至收盘，上证指数报收3813.79点，微涨0.05%。深证成指上涨0.17%，创业板指上涨0.22%，科创50上涨0.07%。
板块方面，从上午的跌多涨少到下午的涨多跌少。截至收盘，30个中信一级行业中，上涨的板块由上午的6个行业扩大到收盘的22个行业。传媒以5.15%的涨幅领涨大盘。商贸零售、有色金属涨幅均超过2%。计算机、非银金融、煤炭等涨幅均超过1%。仅8个行业出现下跌。其中，电子下跌1.50%，通信下跌0.93%。这样的跌幅较上午已有所收窄。
近期科技板块波动加大，背后并非单一利空，而是多重因素叠加。一方面，摩根士丹利10月1日发布的一份调研纪要引发市场担忧。该纪要推演称，FCC（美国联邦通信委员会）可能通过“涵盖清单”对3.2T光模块设置限制，并要求销往美国市场的光模块BOM（物料清单）中至少65%价值来自美国公司。若按此推演落地，国产光芯片、电芯片企业可能受到冲击。
不过，该纪要通篇使用“potential”“likely”等推演性措辞，并非FCC正式规则文本，也无提案讨论记录或官方发布。多家上市公司回应称，AI（人工智能）产业链完全“离开国内供应”在短期内几乎不可能，中长期也面临极高的替代成本。
另一方面，前期科技主线涨幅较大、交易拥挤度较高，节后获利盘兑现压力上升。金信基金表示，资金加速从高位科技股向银行、油气、电池等低位方向切换，进一步放大了抛压。此外，美联储加息预期也对科技板块产生了影响。
值得关注的是，深陷刹车踏板风波的江淮汽车10月9日继续大跌，此前一个交易日跌停。截至10月9日收盘，江淮汽车报22.75元/股，总市值为513亿元。短短两个交易日，公司总市值合计蒸发约106亿元。
资金逆势买入ETF
午后指数的回升与资金面的变化直接相关。
多只宽基ETF成交显著放量。早盘多只核心宽基ETF成交额超过或接近上一交易日全天，午后成交继续放大，科创50ETF华夏成交超107亿元，创业板ETF易方达超82亿元，沪深300ETF华泰柏瑞超55亿元，中证1000、中证500等多只ETF成交额均超昨日全天，被动资金在下跌中买入的特征明显。
此外，存量资金在行业间切换。传媒、电力设备、计算机、医药生物获净流入；电子、银行、国防军工、建筑材料遭净卖出。盘面上，中文在线、芒果超媒20%涨停，西部黄金涨停，国芳集团涨停，券商股在行业上半年经营数据披露后异动，板块收盘上涨2%。
配资官方门户整体而言，今日回升不是大资金全面进场，而是以双创为主的部分宽基ETF净流入与存量资金板块切换、题材共振的结果。值得一提的是，这一局面在前一交易日已有迹象。
节后首个交易日（10月8日），市场放量调整。两市成交1.69万亿元，较9月30日的1.45万亿元增加约2400亿元；上证指数跌0.79%，深证成指跌2.07%，创业板指跌3.15%，科创50跌4.82%；全市场上涨1698只，下跌3747只。结构上，石油石化、公用事业、交通运输、煤炭、银行等防御和红利方向领涨，电子、通信、机械设备、医药生物领跌，资金从高位板块转向低位板块的取向已经出现。
资金面上，市场担忧美国FCC限制措施，光芯片板块承压。但股票ETF当日申赎净流入约176亿元，其中科创50净流入55亿元，居首位；两融余额小幅回升至2.5741万亿元，被动资金与杠杆资金开始回补。
将时间轴拉长至节前，资金结构已经显示被动资金承接、主动资金流出的特征。
节前最后一周市场缩量震荡，股票ETF呈小幅净申购状态。科创50、创业板、沪深300等宽基被主要净买入，是节前主要买方。两融等杠杆资金呈季节性净卖出，两融余额回落至2.5698万亿元，北向资金与主动偏股基金同步净流出。近两周科创50、创业板ETF分别获得148亿元、60亿元流入，科技板块底部有资金买入的迹象。
外资方面，近期整体相对谨慎。摩根士丹利统计显示，9月，境外投资者整体净卖出除日本以外的亚太股票，但持续买入日本股市。8月末仓位数据显示，全球新兴市场主动长仓基金提升了中国与中国台湾的主动配置权重，调减资金来源于南非、印度、巴西市场。受宏观与地缘不确定性影响，亚洲对冲基金交投活跃度低迷。亚洲对冲基金总敞口为127%，接近12个月低位。整个9月，亚洲对冲基金的仓位回补节奏，相比美国市场更慢、连贯性更弱。
A股四季度怎么走
国庆假期归来的两个交易日，A股在3800点上下拉锯，市场情绪颇为消极。不过对于后市，部分机构相对乐观。
对于持续走弱的科技行情，金信基金表示：“美联储鹰派表态下年内加息预期仍存，海外高利率环境对高估值成长板块的约束难以立刻消除，科技方向短期或仍需时间消化拥挤度与获利盘。但AI算力、半导体等产业趋势的长期确定性并未改变，10月进入三季报密集披露期，业绩兑现能力将成为科技股定价的核心锚点，具备真实盈利支撑的细分龙头有望率先企稳。”
中信证券也表示，本轮全球科技股调整主要体现为估值收缩而非盈利下修，未来EPS（每股收益）和现金流仍是市场定价主线。算力产业“CapEx→ROIC→EPS”的传导已得到初步验证，2027年—2028年资本开支增长将支撑算力链盈利上行，将对后续科技行情形成坚实支撑。
“RSI（递归自我改进）进展加快、国产模型大版本迭代以及Meta Muse验证C端Agent需求，正推动市场关注点由基础设施投入延伸至模型能力、个人智能体和应用变现。”中信证券认为，展望四季度，下一轮科技行情启动条件正在逐步积累，10月是宏观数据、三季报业绩、新模型迭代和新产品商业化的验证期。
对于科技板块何时企稳，程靓提出需要三重信号共振：资金面上，科技板块不再持续大额净流出，出现放量阳线且成交回到2万亿元以上；外部条件上，美债收益率阶段性回落，纳指及英伟达等海外科技股止跌；基本面上，三季报落地后算力链龙头订单与毛利率得到兑现，证伪需求下滑担忧。时间节奏上，节后首周的超跌反抽更多属于情绪修复，真正企稳窗口或在10月中下旬三季报密集期，板块性行情则可能需要等到10月底至11月三者同步确认。
融智投资基金经理夏风光认为，国庆后市场走势比较弱，一度情绪比较恐慌，主要原因是高估值成长方向的大跌带动的避险情绪升温，其本质仍然是高估值成长股的杀估值走势的延续，是上半年行情极致分化之后的再平衡，而非全面的熊市。双创方向杀估值已经接近尾声，但市场定价尚未体现的利好因素很多，包括半年报显示的上市公司盈利能力的快速恢复，9月制造业PMI也重回扩张区间。
中金公司在研究报告中表示，从中长期维度看，国内经济及公司基本面、产业发展进度仍然是股价走势的锚。上市公司三季报将陆续披露，具备盈利支撑的行业有望成为资金配置方向。结合行业分析师自下而上的观察视角，部分有色金属、受益于AI高景气与海外需求的科技硬件、创新药、CXO、水电核电、工程机械、液冷、集运油运、白酒、免税、旅游、游戏等领域三季报盈利增速有望较中报继续改善。
元股证券:ygzq.hk
“面对偏弱的国内需求，近期稳增长信号已经陆续释放，有助维护投资者信心。整体来看，A股市场整体估值具有较好性价比，进一步下跌的空间有限。‘9·24’以来的长期、稳进趋势有望延续。”中金公司表示。
外资方面，瑞银证券认为，在盈利复苏、增量资金入市及全球科技叙事推动下，年内A股有望延续稳步反弹。相较于H股，瑞银仍更看好A股，因其硬件科技敞口更大，有望获得长期资金流入。
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